Stablecoin emissor: quem emite muda o risco que você carrega

USDT e USDC somam US$ 247,7 bilhões de capitalização em setembro de 2026, com o USDT cerca de duas vezes maior que o USDC. Juntas, respondem por 87% de um mercado que atingiu aproximadamente US$ 300 bilhões em agosto de 2026. Duas empresas emitem os tokens que servem de dólar digital para o ecossistema de criptoativos: a Tether e a Circle.

Uma stablecoin lastreada funciona assim: o emissor recebe dólares, deposita numa reserva e emite tokens na proporção de um para um. Quando quem carrega o token quer o dólar de volta, entrega o token e o emissor paga o resgate. A mecânica é simples. O risco está em quem guarda a reserva, no que há dentro dela e no que acontece se o emissor não conseguir devolver.

No Brasil, stablecoins representam aproximadamente 80% do volume de criptoativos declarado à Receita Federal, segundo Robinson Barreirinhas, secretário especial da Receita. O holder brasileiro que mantém USDT ou USDC como forma de guardar dólares carrega, quer saiba quer não, o risco de contraparte do emissor. E cada emissor carrega um risco diferente.

A Circle, dos dois grandes emissores, é a que mais divulga sobre a composição da reserva do USDC. O mercado a tratava como referência de clareza entre stablecoins, pelo menos até março de 2023.

Naquele mês, o USDC perdeu a paridade com o dólar e chegou a US$ 0,88. A causa não era falha da Circle: o banco americano onde parte da reserva do USDC estava depositada havia quebrado. A notícia de que o lastro estava preso num banco em colapso bastou para o mercado precificar a possibilidade de que os resgates não seriam honrados no prazo.

O episódio ensina uma coisa sobre stablecoins que a palavra transparência não alcança. O emissor pode divulgar tudo sobre a reserva, e o risco pode estar fora dele. A atestação funciona como um relatório de backup: confirma que os dados existem, mas não testa o que acontece quando se precisa restaurá-los sob pressão. Em março de 2023, o teste aconteceu, e parte do lastro estava trancada dentro de um banco que havia parado de operar.

A Tether publicou em 2025 uma auditoria completa das demonstrações financeiras conduzida pela KPMG, que emitiu opinião sem ressalvas. No vocabulário contábil, opinião sem ressalvas é o resultado mais limpo: significa que, na avaliação do auditor, os números apresentados refletem a posição patrimonial da empresa.

A S&P Global Ratings avalia a mesma stablecoin de modo diferente: classifica a capacidade do USDT de manter a paridade com o dólar como "baixa", citando menor transparência e maior exposição a ativos de risco. Em 2021, a Tether pagou US$ 18,5 milhões em acordo por declarações enganosas sobre a composição das reservas.

Opinião sem ressalvas de um auditor e avaliação "baixa" de uma agência de classificação sobre o mesmo token não são contradição: são medições diferentes. A auditoria verifica se os números nas demonstrações financeiras estão corretos. A avaliação de risco pergunta se a estrutura por trás dos números aguenta um estresse de mercado. O holder que lê o relatório da KPMG e conclui que o USDT é seguro está vendo metade do quadro, tanto quanto o que lê a nota da S&P e conclui que é inseguro.

Em 2 de setembro de 2026, 21 bancos anunciaram o compromisso de lançar uma stablecoin em dólar no primeiro semestre de 2027. A lista inclui Bank of America, Citi, Goldman Sachs, Wells Fargo, Santander, Deutsche Bank e MUFG. Em outubro de 2025, o consórcio tinha dez bancos. Menos de um ano depois, são 21.

A lista de nomes cresceu. A lista de informações, não. O comunicado de 2 de setembro não divulgou em qual blockchain o token vai rodar, como a reserva será composta, quem fará a custódia nem quais serão os parceiros de distribuição. São as quatro perguntas que o holder precisa responder antes de carregar qualquer stablecoin, e nenhuma teve resposta.

Na minha leitura, a omissão é mais reveladora que o anúncio. Um consórcio que entra num mercado de US$ 300 bilhões sem dizer onde guardará o lastro está pedindo que o mercado confie no nome dos bancos, não na estrutura do produto. É o oposto do que a experiência do USDC ensinou: o nome não impediu a quebra de paridade; a estrutura da reserva, e onde ela estava guardada, é que determinou o desfecho.

O Genius Act, promulgado nos Estados Unidos em 2026, proíbe emissores de stablecoins de pagamento reguladas de pagar rendimento ou juros ao holder exclusivamente por manter o token. A stablecoin regulada não pode funcionar como conta remunerada: o holder resgata um dólar por token, e o rendimento que a reserva gera fica com o emissor.

A proibição retira da competição o único diferencial que não exigia confiança no emissor. Quando stablecoins podiam oferecer rendimento, o holder tinha um critério objetivo de escolha: quem paga mais. Com o rendimento proibido, a decisão entre stablecoins reguladas passa a depender inteiramente da qualidade da reserva e da solidez do emissor.

Rendimento em stablecoin vem de algum lugar: a reserva aplica os dólares do lastro e gera juros, e com a lei esses juros ficam com o emissor. O que resta ao holder é avaliar a contraparte, sem rendimento para distrair. E é sobre esse critério que o consórcio de 21 bancos ainda não apresentou uma linha.

O volume de stablecoins no Brasil está mapeado, e é expressivo. A DeCripto, regulamentação da Instrução Normativa RFB 2.291 de novembro de 2025, entrou em vigor para operações a partir de julho de 2026. A troca automática de dados com fiscos do exterior começa em 2027. A pergunta é se o holder sabe o risco que carrega dentro desse volume.

USDT, USDC e o token que o consórcio bancário planeja para 2027 prometem a mesma coisa: um dólar por token. A solidez dessa promessa depende de onde está a reserva, quem a custodia e o que acontece se o emissor não puder honrar o resgate. A Circle respondeu a essas perguntas e mesmo assim o USDC foi a US$ 0,88. A Tether passou na auditoria e a S&P discorda. O consórcio não respondeu a nenhuma.

Para o holder brasileiro, stablecoin é exposição ao dólar e ao emissor ao mesmo tempo. A regulamentação e o cruzamento internacional de dados acrescentam visibilidade. O risco de contraparte do emissor é o que nenhuma dessas camadas substitui. Quem consolida a posição em stablecoin distribuída entre corretoras num lugar só sabe o tamanho da exposição. O passo seguinte é saber quem está do outro lado.