Tokenização na CVM: piloto de até 90 dias, sem investidor real

A norma vale desde a publicação e cria o Programa Piloto DLT. DLT é a sigla em inglês para registro distribuído, um livro de registros copiado em vários computadores ao mesmo tempo. A blockchain é o exemplo mais conhecido. No piloto não há ativo em circulação nem dinheiro em movimento: os participantes usam tokens de teste e dados fictícios ou anonimizados.

Na leitura da norma pelo Legismap, a Resolução 249 não abre nenhuma porta de venda. Nenhuma ação, cota ou título de dívida em forma de token passa a poder ser oferecido ao público por causa dela. O que se podia comprar antes da norma é o que se pode comprar depois, sob as mesmas regras.

O desenho é deliberado. Com token de teste, uma falha não custa nada a ninguém, e a CVM examina o mecanismo sem ter cliente para proteger.

As regras de antes continuam valendo. Uma delas é a Resolução 88, a das plataformas de investimento participativo. Por ela passaram mais de R$ 3 bilhões em ofertas em pouco mais de dois anos, segundo a Capital Aberto de 10 de junho de 2026. O que se tokeniza no Brasil e de onde sai o rendimento está em quem paga os juros da tokenização de ativos.

Essa regra também está em revisão: em junho, a reforma das resoluções 88, 175 e 232 já estava na agenda da CVM. O que sair dessa reforma vale para ofertas reais. O piloto da Resolução 249 corre ao lado dela, sem oferta nenhuma.

Publicada a norma, as redes interessadas têm 15 dias úteis para apresentar a proposta, pelo relato do BPMoney. Cada rede aprovada testa por 60 dias, e o prazo pode ser prorrogado por mais 30.

O relógio do teste não começa na publicação. Entre a proposta e o primeiro dia de teste fica a análise da CVM, e cada rede começa quando a dela termina. Por isso a soma dos prazos dá o tamanho do teste de uma rede, e não a data em que o piloto acaba.

No mercado de ações, cinco funções ficam com instituições diferentes. A empresa emite a ação, e um banco ou uma corretora distribui a oferta. A bolsa organiza a negociação, e um custodiante guarda o registro de quem é dono. Uma câmara liquida, entregando o ativo de um lado e o dinheiro do outro. Cada instituição confere o registro da anterior, e o erro de uma aparece na conferência da seguinte.

O artigo 15 da Resolução 249 junta as cinco. No piloto, uma só entidade pode emitir, distribuir, negociar, custodiar e liquidar no mesmo ambiente DLT. Em troca, cada rede dá à CVM acesso em tempo real aos nós, os computadores que guardam uma cópia do registro. A CVM não espera o relatório depois do fato: lê o registro no momento em que ele é escrito.

Para quem trabalha com software, o piloto é um ambiente de homologação. É a cópia do sistema em que o programa novo roda com dado falso, antes de ser ligado à base de clientes. Ali se descobre se a coisa funciona e se dá para monitorá-la. O que a homologação não mostra é como o sistema se comporta quando há dinheiro de alguém dentro.

A concentração tem uma vantagem real. Com as cinco funções no mesmo registro, não há cinco cópias para conciliar, e a liquidação pode acontecer no mesmo instante da negociação. Esse é o argumento técnico a favor da tokenização, e o piloto existe para medi-lo.

O custo é o ponto de falha. Numa corretora de cripto, a mesma empresa recebe a ordem, executa a troca, guarda a chave privada e registra o saldo. Por isso o saldo na tela é um crédito contra ela, uma promessa de entrega sem FGC. Quando a corretora deixa de operar, a promessa vale o que ela consegue entregar, e o caminho desse saldo está em o que acontece quando uma corretora de cripto fecha.

O artigo 15 leva esse desenho para dentro do mercado regulado, e a contrapartida é a CVM ler os nós. A CVM vai ver tudo, em tempo real, de tokens que não valem nada. Sem dinheiro de cliente, o teste responde se o regulador enxerga a entidade, e não o que sobra para o cliente quando ela falha. Essa segunda resposta é a que interessa a quem compra, e fica para depois do piloto.

Em setembro, o presidente da CVM, Otto Lobo, disse à Finsiders que três modelos estão em exame e que o mercado vai decidir qual funciona. Pelo que os nomes indicam, os três se separam pelo lugar onde fica o registro de quem é dono:

• Mirror token, o token espelho: uma cópia em token de um ativo que continua registrado no sistema tradicional.
• Infraestrutura DLT: o próprio registro de propriedade passa a ficar na rede de registro distribuído.
• Cripto-nativo: o ativo nasce na rede, sem um original fora dela.

Essa diferença decide a pergunta de custódia. No token espelho há duas coisas a guardar, o original e a cópia, e o risco está no momento em que as duas divergem. No modelo cripto-nativo só existe o registro na rede, e quem controla a chave controla o ativo. Para quem pensa em comprar ação tokenizada, a regra ainda não tem nem o formato escolhido.

Até lá, três respostas decidem o risco de qualquer token, com piloto ou sem ele. A primeira é quem emitiu o ativo e responde por ele. A segunda é quem guarda a chave, a mesma pergunta de onde guardar criptomoedas, e é nela que o artigo 15 mexe. A terceira é se a oferta tem registro na CVM ou segue uma norma dela. Se quem guarda a chave é a plataforma, o token é um crédito contra ela, e a leitura que falta é a do contrato: o que acontece com o token se a plataforma fechar.